资本饥渴+市场回暖 券商圈钱热潮再现

时隔两年多，资本市场再现券商圈钱热潮。11月18日，获安信证券100%股份资产注入的中纺投资复牌即涨停，而在此前几天，自2008年就传闻上市的国信证券首发申请获得通过。此外，目前还有多家券商正在排队IPO，已经上市的19家券商中有4家截止发稿时止处于停牌状态，有的已经发布公告表示将通过定向增发补充资本。市场分析人士指出，随创新业务的发展，证券公司“资本饥渴”现象日益突出，加之证券行业处于洗牌前夜而资本市场回暖，借势融资成为不少券商的优先选择。

天时 市场回暖带动资本补充热潮

11月14日，国信证券首发申请获证监会通过，这也是最近两年多来A股市场再度迎来券商IPO。目前，国泰君安、东方证券、东兴证券、第一创业证券、浙商证券和华安证券也正在排队IPO，市场预计资本市场有望在2015年年初迎来新一轮券商上市潮。

此外，安信证券通过资产注入方式实现曲线上市。11月17日晚，停牌达四个多月的中纺投资发布重组方案，内容包括两方面，一是发行股份购买资产，即中纺投资拟以非公开发行股份的方式购买国家开发投资公司等14家股东合计持有的安信证券100%的股份；二是发行股份募集配套资金，中纺投资同时拟以询价的方式向不超过10名符合条件的特定对象非公开发行股份，配套募集不超过60.91亿元的资金用于补充证券业务资本金。

与此同时，已经上市的19家券商也进入密集停牌态势。光大证券发布公告称，公司正在筹划非公开发行股票事宜，公司股票自2014年11月17日起停牌；同日，华泰证券、广发证券也因重大事项开始停牌。此外，西南证券于9月30日发布公告，称控股股东重庆渝富正在筹划转让公司部分股份，并一直停牌至今。“资本市场回暖，券商行情看好，此时再融资或引入其他有实力的战略投资者正当其时”，有市场人士推测，停牌的券商大部分应该都与资本补充有关。

“券商大面积补充资本箭在弦上”，东方证券分析师唐子佩认为，11月13日，中国证券业协会发布《关于证券公司报送资本补充规划有关工作的通知》，要求各证券公司于2014年12月31日前向中国证券业协会报送切实可行的未来三年资本补充规划。此次发文为继今年9月，相关部门发布《关于鼓励证券公司进一步补充资本的通知》和《证券公司资本补充指引》以来对券商补充资本问题的再一次强调。

唐子佩指出，2012年以来的以两融为代表的券商创新业务，一个显著特征在于较高的资本占用，券商通过债权融资以扩大业务规模也是在过去两年间普遍的实践方式。大规模的债权融资将直接拉升券商负债成本，由此权益融资将自然成为券商扩充资本的主动选择。

地利 规模扩张增强盈利能力

今年以来，上市券商业绩十分靓丽，从结构上看券商经纪业务占比进一步下降，而投行、信用业务占比则显著提升。融资融券、股权质押等资本中介业务成为券商重要的业绩增长点。数据显示，随着A股市场三季度大幅上涨，融资融券规模不断攀升，融资余额由年初的3430亿元增长至10月末的6976亿元；股权质押业务截至10月末完成质押股票市值4833亿元，贷出资金近2000亿元。随着创新业务的推进，资金缺口已逐渐成为制约券商业务规模进一步发展的瓶颈。近年来尤其是创新业务大规模开展后一些优秀券商的盈利能力反而出现了下滑，而资本补充渠道狭窄制约是重要因素之一。

根据中国证券业协会公布的数据，安信证券成立次年净利润排第15名，最近几年一直在13名到15名之间波动，不过2012年该公司净利润排名明显下滑，为第26名。2013年有所上升，排在第22名。国信证券的下滑趋势也已经出现，2010年国信证券净利润排在全行业第5名，2011年以及2012年则下滑至第6名，2013年更是下滑到第8名。

“资本实力在扩大证券公司规模的同时亦将拓宽证券公司的盈利渠道，增强其竞争能力”，中纺投资相关人士表示，证券市场的创新业务不断增加，已成为了证券公司新的利润增长点，在以净资本为核心的行业风险监管体系及证监会对证券公司的分类监管、扶优限劣的监管思路下，资本实力雄厚的证券公司在发展创新业务方面将更具竞争力，资本实力已成为证券公司参与市场竞争不可或缺的要素之一。安信证券虽然是业内领先的优秀券商，但因为没有上市，在资本补充渠道上受到较大限制，持续通过自有资金支撑业务的快速发展较为困难。而将安信证券资产注入上市公司后，将充分发挥直接融资能力并降低融资成本，提高业务盈利能力。

人和 行业洗牌提升集中度

“券商牌照红利逐渐消失的趋势已不可逆转，短期内通过多种渠道补充资本做大规模也是为了应对日益激烈的竞争”，一些证券公司负责人据记者表示，除上市之外，还有一些中小券商也在寻求引入战略投资者或让原有股东注资等方式补充资本。

“预计最近几年证券行业会频繁出现并购事件”，华南一家小型券商负责人据记者表示，其公司股东也有进一步注资的计划。多位分析人士认为，相比银行、保险等其他金融行业，证券行业的集中度明显偏低，证券公司数量多而规模小，在服务和产品上的同质化现象也比较明显。随着互联网巨头的加入以及“一码通”等各项政策的推出，证券行业的洗牌将进一步提速，而资本实力是否雄厚直接关系到证券公司未来的生存前景。

中纺投资公布的数据显示，2013年度内地共有115家证券公司开展业务，前十大证券公司以收入计算的市场份额为34.56%，而同期银行业、保险业前十大公司以收入计算的市场份额均超过75%。中纺投资分析认为，总体而言，证券行业的整体竞争格局仍处于由分散经营、低水平竞争走向集中化的演变阶段。各证券公司在资本实力、竞争手段、技术水平等方面仍未拉开明显的差距，证券公司在各个业务领域均面临激烈的竞争。

从发展趋势来看，证券行业正处于由分散经营、低水平竞争逐渐走向集中的演进阶段。参考美国证券行业的发展道路，激烈的市场竞争将引发大量行业并购行为，一些资本实力强大的证券公司可通过收购、兼并等方式实现外延式发展。未来，我国证券行业中资本实力强大、业务均衡发展的全能型证券公司将抢占变更先机，实现跨越式发展。可见，在未来的证券市场竞争中，资本实力将成为业内企业发展的核心要素，无论是自己做大做强或是避免被他方收购，在未来的证券市场竞争中，资本实力的重要性都不容小觑。(中国证券报 杜雅文)

券商股有望获“加杠杆”支撑

券商股是支撑股指第三轮反弹的市场主力，不过近几个交易日来，券商板块却频频现身行业跌幅榜前段，资金也加速出逃，导致申万券商板块一周资金净流出额达到41.68亿元，仅次于银行位居行业板块第二。短期而言，调整压力空前。不过，危机之下利好暗流涌动，随着券商“加杠杆”融资空间显著扩大，这或为正处于下跌通道的部分券商股带来企稳契机。

券商股连连回调

自上周四盘中探明阶段高位后，申万非银金融指数随后接连回调，迄今已经累计出现4个交易日下跌。特别进入本周，随着大盘高位震荡，指数更加速下跌，昨日申万非银金融指数更以1.40%的单日跌幅位居行业跌幅榜第三，由于10月下旬以来该板块持续领涨市场，因此短期回调压力不可小觑。

以板块走势为例，11月13日至18日期间，申万非银金融指数累计下跌3.56%，跌幅显著大于沪综指同期的1.53%，而板块内部二级行业中，又以证券II板块跌幅最大，达到4.48%。

究其原因，随着“沪港通”启动和估值修复压力的释放，前期支撑券商股走强、带领大盘上涨的动力显著减弱，再加上经济基本面疲弱的压制，近期资金派发压力始终萦绕券商板块。表现在资金流向上，数据显示，近5个交易日以来，申万非银金融板块共计遭遇41.68亿元资金出逃，为行业板块第二大，与10月底之后增来资金热捧券商股的热络局面不可同日而语。

个股或出现分化

相关资本补充标准的放宽，令券商加杠杆空间面临膨胀。目前券商普遍杠杆倍数在1.5-2倍之间，但如果将客户保证金业务部分纳入，当前券商最高的杠杆倍数也只有3倍，这意味着加杠杆的未来操作空间还有很大。不过，由于加杠杆的方式有很多，不同券商各有优势，在加杠杆的过程中，券商股走势势必出现较大分化。

分析人士预计，短期内太高的杠杆倍数出现几率较小，特别是那些规模偏小的券商而言，即便政策“松绑”涉足此领域可能性也不高。由此，率先获益预期强烈的大中型券商股价或受到托举，出现调整空间和调整时间的同步收窄，而小型券商股或进一步加速下跌。(中国证券报 叶涛)

兴业证券:业绩大增源于机制 海西概念持续发酵

兴业证券

研究机构：国泰君安证券 分析师：赵湘怀,王宇航 撰写日期：2014-10-31

维持增持评级,公司2014 年前三季度营业收入/归母净利润分为别为34.0/10.8 亿元,同比增加46%/85%,对应EPS0.21 元,其中三季度归母净利润4.7 亿元,同比增加116%,业绩超市场一致预期。

公司定增完成后加大在自营投资和信用交易等创新业务投入,布局私人财富管理和机构业务,全年ROE 有望提至11%。上调2014-16 年盈利预测至0.27/0.34/0.46 元,比上次调增61%/43%/47%,上调目标价至8.1 元,对应2014 年PE30 倍(中型券商平均水平)。

战略突出信用交易,自营实现逆转。(1)经纪业务份额保持在1.6%,三季度佣金率下滑至0.063%,扩张信用交易将减轻佣金率下滑压力。

(2)信用交易规模提升。9 月底两融规模增至79 亿元,较年初增长77%。公司目前杠杆已扩张至2.9 倍,业内属较高水平。后续业务发展尚需行业杠杆限制放宽及营业部扩充。(3)自营弹性提高。公司是上市券商中债券投资占比之比最高公司之一,受益于债券市场牛市,前三季度投资收益增长约91%,年化收益率约8.4%。(4)资管规模壮大。参股的南方和控股的兴业全球基金三季度规模提至约2000/1200 亿元,均进入行业前十,大资管格局凸显。(5)市场机制提升投行潜力。公司已本年完成IPO 项目2 例,尚有15 个项目在审。

平潭新设另类投资公司,受益于海西发展战略。振兴福建符合国家安全战略,海西多层次资本市场与财富管理空间广阔。公司已参股海峡股权交易中心,将在平潭设立另类投资公司,受益海西主题机会。

核心风险:投资风险,融资风险,经纪业务风险。

华泰证券:积极触网带动份额提升 但佣金率下降

华泰证券

研究机构：海通证券 分析师：丁文韬 撰写日期：2014-11-03

【事件】

华泰证券2014年前三季度实现营业收入71.8亿元,同比上升32.26%;实现归属于母公司的净利润26.45亿元,同比上升42.07%,对应EPS0.47元。归属于母公司的综合收益28.12亿元,同比上升40.11%。截至2014年9月末,公司净资产381.6亿元,对应BVPS6.51元。

【点评】

自营收入大增带动业绩大增:公司前三季度共实现归属于母公司的净利润26.45亿元,同比大幅上升42.07%,主要受益于自营投资收入的大幅增长,IPO开闸带来的承销收入增量,以及资管规模扩张带动的资管业务收入增加。公司收入结构趋于均衡,经纪业务占比下降3个百分点至39%,利息收入占比上升至22%,自营、投行、资管分别贡献22%、10%、3%的收入。

传统业务:经纪市场份额提升但佣金率大幅下滑,自营、投行收入大增:公司积极发展网络经纪业务,13年四季度推出了万三佣金的网上开户,14年4月公告了与网易的合作。截至9月末股基成交额65709亿元,同比大增55%,市场份额提升至7.7%。但佣金率也因此延续大幅下滑趋势至0.043%,导致经纪业务收入同比微降1%。受益于股市债市的双双回暖,公司自营业务收入大幅增加152%。投行业务承销规模增加带动收入增加82%,公司IPO项目储备充足,预计将持续为公司带来业绩增量。

创新业务:信用业务规模持续快速提升:截至三季末,公司融资融券余额311.43亿元,同比增加83%;14年以来股权质押市值达350亿元,超2013全年2.64倍。信用业务规模的快速扩张带动利息收入增加,前三季度实现利息收入15.51亿元,同比增加28%。公司信用业务仍是未来业绩增长和ROE提升的主要动力。

【投资建议】

公司拥有庞大的客户量,在行业佣金下滑的大背景下,公司主动出击网络业务,未来如何平衡营业部和网上业绩将是关键。维持增持评级。预计公司2014、2015年净利润分别为35亿、37亿元,对应EPS为0.62元、0.67元。目前股价对应14年动态PE15倍,动态PB1.4倍,公司估值安全边际高,给予公司6个月目标价9.90元,对应14PB1.5倍。

风险提示:权益市场低迷;佣金率下滑。

国金证券:证监会核准其收购粤海证券、粤海融资

国金证券

研究机构：平安证券 分析师：缴文超 撰写日期：2014-11-04

事项:

国金证券11月3日发布公告称证监会核准公司收购粤海证券及粤海融资有限公司,根据公司之前4月19日公告,此次交易涉及金额为1.9亿港元。

平安观点:

国金、粤海同为涌金旗下金融资产:根据国金证券14年4月29日发布的公告,国金证券的控股股东长沙九芝堂(集团)有限公司的执行董事——涌金系的元老魏锋亦是粤海证券和粤海融资的控股股东ted的董事,因此,此次收购也可视为涌金系整合其旗下资产的行为。

粤海证券、粤海融资业务简况:粤海证券持有香港〈证券及期货条例〉规管下的第1、2、4、6及9类牌照,可从事证券交易、期货合约交易、证券投资咨询、企业融资、资产管理等业务。公司2013年的资产总额8.6亿元,营业收入0.27亿元,净利润-83万元,公司的牌照齐全,业务规模较小。粤海融资的主营业务是为粤海证券的客户提供融资服务。公司2013年的资产总额是0.33亿,营业收入为713万,净利润为8万元。

增资扩股动作频频,收购成效有待观察:国金证券继14年5月12日发行可转债募集资金25亿后,又于9月30日发布公告拟通过非公开增发募集不超过45亿元的资金。我们认为,一系列增资扩股的行为有利于公司资本中介等业务的开展和后续的融资。而公司收购粤海证券、粤海融资,一方面有利于公司开展海外业务,但另一方面,由于粤海证券和粤海融资的业务规模较小,因此对于公司的业务发展有多大的正效应尚有待观察。

投资建议:国金证券14年前三季度营收同比增长53%,归母净利润同比增长133%,公司业务发展良好,公司今年增资扩股动作频频,募集资金利于公司业务开展,维持公司“推荐”评级。

风险提示:互联网业务的同业恶性竞争、自营业务收益率的波动性。

长江证券:传统业务依赖度仍偏高 估值并不便宜

长江证券

研究机构：瑞银证券 分析师：潘洪文,崔晓雁 撰写日期：2014-10-30

3Q 净利润环比增长61%,但对经纪、自营依赖度仍偏高

公司1-3Q 营收31.11 亿元、同比+37%,净利润12.27 亿元、同比+51%,其中3Q 净利润环比增长61%,使得公司1-3Q ROE 升至9.39%、同比升2.83 个点。前三季度经纪/ 投行/ 自营/ 资管/ 利息收入占比分别为38%/9%/30%/4%/17%,公司对经纪+自营依赖度仍偏高。

市场环境显著回暖,自营、投行和资本中介驱动收入高增长

受益于股市债市优异表现,1-3Q 公司投资收益9.26 亿元,同比+39%;股票和债券投行均进步明显,实现收入2.89 亿元、同比+418%,是业绩增长重要原因。资本中介为公司业绩增长另一驱动因素。公司1-3Q 佣金率0.072%、同比降10.6%,降幅好于预期,1-3Q 经纪收入11.97 亿元,逆市同比+10%。

资产负债表扩张速度超预期,融资融券、股权质押业务规模增长亦超预期

去年公司管理层换届,创新业务发展落后。今年2Q 以来公司发行两期共45亿短融、50 亿公司债获批,资产负债表扩张速度超预期。充裕资金支持下,9 月末两融余额109 亿元、股权质押规模约31 亿元,增速超出我们预期。

估值:未来业绩不确定性大、估值并不便宜,维持“卖出”评级

考虑到市场持续回暖且创新业务增长超预期,我们将公司2014-16 年EPS 由0.25/0.29/0.32 元上调至0.30/0.33/0.36 元。基于分部估值法,将估值滚动至2015 年,目标价由5.23 元上调至6.04 元,对应2015-16E P/E18.2x、16.9x,2015E P/B 1.93x。我们认为公司对经纪和自营依赖度仍偏高,未来业绩不确定性大,考虑到目前股价对应2015 年20x P/E 估值并不便宜,维持卖出评级。

光大证券:估值便宜、集团改革助力公司协同反转

光大证券

研究机构：申银万国证券 分析师：何宗炎 撰写日期：2014-10-30

投资要点:

行业:日均交易额与融资融券余额创历史新高,预计全年行业净利润增加36%。近两个月以来,随着市场的上涨,近2个月以来市场的日均交易达3245亿元,创出历史新高,融资融券余额突破6000亿元,行业净利润大幅增加。2012年以来证券行业在业务、政策监管、市场等方面均作了大量的放松和创新,为行业的发展奠定坚实的基础。

受816事件影响公司估值便宜。2013年受816风险事件的影响,很多机构投资者将光大证券调出股票池,导致公司股票过度下跌,2013年8月16日至2014年8月16日,上证指数上涨7%,证券指数上涨9%,而光大证券下跌19%;公司当前估值仅1.4倍。

816影响消除,公司摆脱过去,转入全面加速发展期。公司自营业务资格恢复,816事件风险资产处置完毕,亏损已计提充分,影响消除。公司经纪业务、投行业务、融资融券业务市场份额全面回升。公司以较低的成本发行了70亿元的次级债补充净资本,增加负债提升杠杆。同时公司对未来战略逐步清晰,改变当前以通道业务、牌照业务为主的发展路径,改为以客户为中心的发展路径,打造零售证券、财富管理、投行、机构证券和资产管理五大业务板块,提升公司核心竞争力。

光大集团重组改革助力公司与集团内其他子公司协同发展。中国光大集团重组改革方案已获国务院批准,改制后,即由财政部、汇金公司控股中国光大集团股份公司,中国光大集团股份公司控股中国光大银行、光大证券等子公司;财政部、汇金公司、光大集团、光大银行股权关系终被全面理清,光大集团北京、香港两个总部无法并表的问题也就此解决完毕。光大集团由一种“松散的集团共同体”,变为一种“充分发挥联动效应的集团体系”。光大集团的股权改革将更好发挥光大证券与其他兄弟公司的协同发展作用。

上调至“买入”评级,不调整盈利预测,预计未来6个月有35-40%空间。公司当前PB估值仅1.4倍与行业整体1.95倍形成鲜明对比,随816影响逐步消除,公司业绩将逐步反转,集团改革也将助力公司快速打造综合金融服务集团,这将大幅提升公司估值,预计修复至1.8-1.9倍PB较当前有35-40%空间,上调至“买入”评级,给予公司2014-2016年EPS分别为0.35元,0.48元和0.59元,对应当前股价的PE分别为29倍、21倍和17倍。

广发证券:投行与双融业务大幅增加 杠杆大幅提升

广发证券